作者 | Mia

编辑 | 赤木瓶子

奈雪的茶、茶百道、古茗、蜜雪冰城之后，港股迎来“第五杯奶茶”。

沪上阿姨4月28日起正式开启招股，5月8日正式登陆港股。今日IPO，沪上阿姨发行约241.13 万H股，开盘价为190.6港元，较发行价上涨超过六成，市值一度超过206亿港元。5月7日晚间，沪上阿姨发布配发结果，香港公开发售最终发售股份数量（经重新分配后调整）为120.57万股，国际发售的最终发售股份数量（经重新分配后调整）为120.57万股。最终发售价为每股113.12港元，全球发售净筹约1.95亿港元。其中，香港公开发售获3616.83倍认购，国际发售获2.57倍认购，人气仅次于蜜雪冰城。

在本次IPO发行中，沪上阿姨共引入两位基石投资者，累计认购921.55万美元。其中，“美的太子”剑锋的盈峰集团认购644.04万美元，华宝股份（300741.SZ）认购277.41万美元。

其火爆程度带动茶饮股早盘集体走高。5月2日，奈雪的茶大涨超12%，古茗涨近8%股价创历史新高，蜜雪集团、茶百道涨超1%。

新茶饮为何在近几年扎堆上市？梯队层级明显，“雪王”领跑地位或难以撼动，行业竞争加剧，如何找到新的增长点？

24年闭店千家，沪上阿姨还能奔跑多久？

从产品到品牌命名、形象，沪上阿姨有着浓郁的“上海特色”。

品牌起源于一家“夫妻店”，其创始人为单卫钧周蓉蓉夫妇。此前，单卫钧曾在安利（中国）日用品有限公司任职。此前周蓉蓉曾在雅芳（中国）有限公司、安利（中国）日用品有限公司任职。

两人2013年开始创业，由于受到弄堂奶茶店阿姨的启发，将品牌命名为“沪上阿姨”，以五谷混搭茶的“现煮五谷茶”起家，以血糯米奶茶为招牌，定价在7-15元，开业当天，门店一天就卖出1000多杯奶茶，第一个月营业额突破了30万。

由于意识到上海成本高昂、竞争激烈、利润空间低，加上南方消费者对五谷茶接受度不高，2014年，沪上阿姨开始往三四线城市下沉，向北方市场拓展，刚好与扎根南方的同行错位竞争。成立两年，沪上阿姨开出280多家加盟店，销售额破2亿；3年后，门店数量达到了500家。

2019年，沪上阿姨转战鲜果茶赛道， 2023年，沪上阿姨推出“轻享版”，其产品定价（2-12元）更低，便于攻入县级市场，随后将轻享版升级为“茶瀑布”。公司旗下除了主品牌还有咖啡品牌“沪咖”。

2020年-2023年，沪上阿姨迎来了资本加持和规模的飞速扩张。2021年门店数大涨至3776家，2023年底，门店总数飙升至7789家，翻了一番。此时的业绩也较为好看，2021-2023年，沪上阿姨的GMV分别为41.61亿元、60.68亿元、97.32亿元，总营收16.40亿元、21.99亿元、33.48亿元，增速一度高达60.4%、52.3%。

2020年11月，沪上阿姨迎来第一笔融资，由嘉御资本独家投资的近亿元人民币A轮融资，三个月后嘉御资本再次加码A+轮，彼时沪上阿姨门店数量已经突破3000家。

沪上阿姨于2023年7月完成2.3亿元B轮融资，2024年2月完成1.2亿元C轮融资，投资方包括金鼎资本、金镒资本、熠美投资、知一投资等多家机构。

时至今日，“下沉市场”和“北方”依然是沪上阿姨布局方面的一大优势。招股书显示，截至2024年12月31日，沪上阿姨共有门店9176家，以加盟店为主（自营店只有24家），二线及以下城市门店6593家，占比71.85%。约50.4%的门店位于三线及以下城市，2022-2024年该区域营收从9.45亿元增至15.83亿元，营收占比从43%提升至48.2%。

按照定价区间上限和总股本计算，可估算沪上阿姨市值约为118.6亿港元，静态市盈率（PE）高达36倍，和古茗相当，蜜雪冰城，高于茶百道和霸王茶姬。外界质疑的是，“五大新茶饮”中营收规模最小、利润最低，净利率仅有10.1%的沪上阿姨，基本面一般，撑得起这么高的估值吗？

疯狂拓店没能提高效率，2023年、2024年其平均单店GMV分别为156.1万、139.9万，下滑10.4%。2024年处于行业集体动荡之年，茶百道营收利润双降，蜜雪冰城营收利润增速放缓，沪上阿姨在这一年出现了明显的业绩下滑。2024年，其营业收入32.85亿元，同比下滑1.88%；年内溢利3.29亿元，同比下降15.21%。2024年，沪上阿姨加盟店关闭数量高达987家，占加盟店总数的10.78%，对比2023年关店数为370家，占比4.77%。

从沪上阿姨招股书当中，或许可以窥得其急于上市的原因。截至2024年1月31日，公司账上现金及现金等价物为4.55亿元，现金匮乏，不利于在激励的市场竞争中立足。

产品需要创新之外，在这一营销极度内卷的行业，沪上阿姨的品牌辨识度喜爱度也有待提升，2022年，因门店员工侮辱游戏角色及玩家言论，《光与夜之恋》官宣仅3小时便与沪上阿姨终止合作。艾媒咨询2023-2024年《中国新式茶饮消费者品牌喜爱度调研》数据显示，在消费者喜爱的新式茶饮品牌Top10中，沪上阿姨排名第九，消费者喜爱度仅为15.3％。

新茶饮的下一个战场是海外

据灼识咨询数据，截止到2023年底，国内新茶饮门店数已经达到了46.4万家，市场规模为2115亿。按2023年的GMV计算，沪上阿姨是中国第五大茶饮品牌，市场份额为4.6%。排在它前面的分别是蜜雪冰城（20.2%）、古茗（9.1%）、茶百道（8.0%）、霸王茶姬（5.0%）。

新茶饮们接连上市，各自的悲喜并不相通。相比最高点，“新茶饮第一股”奈雪的茶（02150.HK）股价已经跌去了九成以上。茶百道（02555.HK）上市即破发，上市一年左右的时间里，公司股价已下跌46.38%。古茗（01364.HK）2月上市首日破发，至今股价增长141%。

自蜜雪冰城打破“破发”魔咒后，新茶饮们似乎迎来了一波好运。蜜雪冰城（02097.HK）股价连连上涨，上市至今股价增长八成以上，市值突破1800亿港元，同老铺黄金、泡泡玛特一同成为资本市场争相追捧的港股新贵。

而作为中国茶饮赴美第一股，近4年来首家赴美上市的中国消费企业，霸王茶姬在上市首日开盘20分钟涨幅即突破50%，盘中最高触及41.8美元，最终以32.44美元收盘价定格在434亿人民币市值，成为年内中概股最大规模IPO。

几大品牌的产品定位和经营模式也有差别。奈雪的茶定位于高端，客单价较高，“高端”与当前的消费形势并不匹配，从喜茶到奈雪的茶，近几年都在纷纷下调价格，进一步冲击中端市场。茶百道、古茗、沪上阿姨定价相似，定位于中端市场，这也是竞争最激烈的区间，霸王茶姬以“国潮古风”为特色，介于中高端之间。

蜜雪冰城在下沉市场的地位则无人可以撼动，315晚会杯因隔夜水果被曝光，不仅没有塌房，反而迎来了用户纷纷为其喊冤的“宽容”，正所谓“便宜即王道，贵就是原罪”。

奈雪的茶以直营模式为主，有利于标准化管理，但扩张慢，前期投入和运营成本较高，却陷入亏损困局，逐渐掉队，一蹶不振的股价也说明了市场并不看好。

茶百道、古茗、沪上阿姨、霸王茶姬、蜜雪冰城均主要采用加盟模式。轻资产、快速扩张的加盟模式，能够贡献稳定的加盟收入，但相应地也会考验加盟商管理、品质控制和品牌形象维护方面的能力。

而蜜雪冰城在下沉市场的“绝杀”便是自身强大的供应链。蜜雪冰城提供给加盟商的饮品食材约 60% 由自有工厂生产，自建原材料工厂和仓储物流体系，能够保证低价优势。沪上阿姨供应链中的冷链仓储、物流配送全部依赖第三方，因而引发了一系列加盟商问题、质量问题，如去年曾有加盟商反映沪上阿姨原材料价格偏高、因亏损闭店表达不满等。

经过近几年的厮杀，新茶饮市场从增量竞争转为存量竞争，据中国连锁经营协会预测，市场规模增速将从2023年的44.3%降至2025年的12.4%。

下一个增长点在哪？新茶饮们纷纷押注出海。除了增收，海外门店还肩负着“扩大品牌影响力”的营销任务。由于天气炎热，饮料消耗大，华人居多，人口结构年轻，文化相近等因素，东南亚成为出海第一重镇，其茶饮市场规模增速全球最快，预计到2028年，会达到近500亿美元，5年复合增长率接近20%。