从D轮到IPO仅一个月：起底海清智元的AI资本神话

当通用大模型赛道竞争白热化、同质化竞争态势加剧时，AI行业迎来了一位“非典型”玩家。

2026年3月，聚焦多光谱AI赛道的海清智元，正式向港交所提交主板上市相关申请，这已经是公司二次递表去冲击港股IPO。有别于市面上主打通用AI的厂商，这家公司靠着“探知人眼看不见的光谱信息”的硬核技术，被贴上细分赛道头部企业标签，试图在港股讲述有区别的AI资本故事。

不过，在刚刚上交的招股书中，我们看到的实则是一幅有张力的现实图景。一边是营收多年来持续疯涨、细分赛道市占率夺得第一的漂亮答卷，一边是现金流不断失血、存货快速增长、供应链两头受压的艰难现状。

这不仅是一家初创企业的上市路书，更是硬科技公司在商业化落地前夜的典型缩影。

战略突围：AI赛道的“田忌赛马”术

在AI行业当中，选择一般情况下比努力更要紧。

面对百度、阿里、腾讯等巨头大力投入的通用大模型、可见光AI赛道，海清智元没做正面的硬扛，而是精准进入了多光谱AI这一垂直细分领域里，趟出了一条“小众硬核”的差异化途径，这也是它资本故事当中最核心的闪光点。

多光谱AI，主要是依托自己研发的多光谱感知硬件和AI算法，不只是收集可见光信息，还能准确辨认红外、紫外等肉眼没法发觉的物理光谱信号，进而在智慧城市的安防相关场景、数据中心的安全相关场景、工业检测等泛安全领域，做到更精准、更全面的感知探查。

相较于普通可见光AI来说，它的应用场景更专一、技术壁垒更分化，也顺利避开了跟行业巨头的直接比拼，可说是AI赛道的田忌赛马做法。这份技术所呈现的差异，也让海清智元拿到细分赛道上的话语权。

据弗若斯特沙利文所提供的数据显示，2024年公司在多光谱AI大模型服务领域全国市场份额处于第一，整体多光谱AI行业市占率也达到了3.5%，行业排名上位居第一，真真切切的细分赛道头部行家。

（图源：弗若斯特沙利文）

但在光环所覆盖之处，隐患在早前就埋下了。

看似突出的龙头地位，实则不过是细分赛道的相对有利之处，而不是对行业有绝对的统治力。3.5%的整体市占率，清楚表明国内多光谱AI行业尚处在极度分散的起始时期，行业格局还没定型，头部所产生的效应极弱。

哪怕海清智元眼下领跑，也没有打造出技术或市场的垄断性障碍，后续行业竞争程度加深、新玩家加入，都可能直接打破其现有的地位。

营收狂飙与现金失血的博弈

海清智元把纸面光鲜和现实窘迫展现得淋漓尽致，堪称硬科技公司业绩分裂的典型样本。

先看亮眼的营收。公司在营收方面实现了爆发式增长，2023年营收仅1.17亿元，2024年直接飙升至5.23亿元，同比暴涨超346%，2025年进一步增至6.69亿元，三年营收复合增速堪称惊人。

（图源：公司招股书）

盈利层面也成功翻身，2023年净亏损1841.3万元，2024年扭亏为盈实现净利润4041.2万元，2025年依旧保持盈利状态，同时毛利率从2023年的12.22%一路攀升至22.35%，盈利效率稳步提升。

可进入冰面之下，财务风险一下子暴露了。公司完全陷入了有收益、缺少现金的怪圈，盈利质量有很大下降，核心指标经营活动现金流一直呈现告急状态.2024年经营性现金净流量转负了，2025年净流出态势进一步发展，扩大到1.3亿元，账面盈利完全没有转化为实打实的现金流入。

公司大部分营收都体现在应收账款上，贸易应收款项周转的天数不断拉长，体现出公司在下游客户跟前议价能力较差，为了保证营收的增速，不得不把回款的相关条件放宽，拿赊销促增收。

这种形式上的富贵十分脆弱，尤其在当下信贷收紧、下游客户资金压力偏多的市场大环境下，应收账款的坏账风险大幅上升，一旦有大额坏账产生，公司盈利随时有从盈利走向亏损的风险。

存货周转206天、供应商依赖近九成：海清智元的“失血”运营真相

如果现金流问题是盈利质量的隐藏问题，那供应链跟存货产生的相关问题，更是直接抓住了海清智元运营的要害。

当我们深扒海清智元的运营模式，会发现它完全是行业里的夹心层，上下游话语权双双缺失。

先是下游端，客户集中度极高，前五大客户贡献了近五成营收，且客户稳定性偏弱，一旦核心大客户流失、缩减订单，公司营收将直接遭遇断崖式下滑。

而上游端，对核心供应商依赖度更是惊人，报告期内对前五大供应商采购占比一度飙升至89.3%，核心零部件高度依赖少数供应商供货，上游供应链一旦出现断供、涨价、合作终止等问题，公司生产和交付都会直接停摆。

更值得警惕的是存货异常积压。2025年第一季度，公司存货暴增554%，存货周转天数直接拉长至206天，远超行业合理水平。

要知道，AI硬件行业技术迭代速度极快，产品更新换代周期短，长达200多天的存货周转，相当于把巨额资金压在仓库里，不仅占用大量流动资金，还面临着技术路线变更、市场需求下滑带来的存货跌价减值风险，一旦踩雷，将直接吞噬公司利润。

结语

上市前一年这么短时间，海清智元估值一下子涨了9倍，D轮融资之后，投后估值是35.5亿元，并且D轮融资到此次递表还不到一个月，资本催熟的迹象十分显著。

但不可否认，多光谱AI是AI感知领域的优质细分赛道，行业规模正快速扩容，弗若斯特沙利文预计，2029年国内市场规模将飙升至588亿元，发展空间广阔，海清智元作为赛道先行者，已经抢占了先发优势。